隨著一年期委外的陸續到期，高潮褪去后“后遺癥”也開始顯現。

10月初至今，上證轉債下跌了6.38%，具體來看，目前市價最低的可轉債模塑轉債價格已經跌至92.7元。Wind統計顯示，模塑轉債價格從今年8月份的高位119.8元，跌到近來新低的92.7元，跌幅已經高達19.81%。

北京一位可轉債基金經理向第一財記者透露，去年委外贖回較多，資金緊張，委外配置很多在轉債上，隨著委外的陸續贖回，其認為，可轉債殺跌在情理之中。

盡管上個月具有明顯委外特征的中銀證券匯宇定期開放債基僅僅用時3天便募集150億，但債市回調疊加資管新規等影響下，委外下行之勢難止成為一個共識。

“委外在發展中遇到一些問題。一些時候面臨責任不清的問題。放任不管，銀行便不好控制，銀行參與過度銀行仿佛當了頭部，其他機構只是執行。對公募委外來說，就脫離了公募的本質。這個‘度’不是那么好把握。”北京某銀行資管人士也表示。

合作停滯

“資管理財產品的設計一定要以質量為先，而不能簡單地為數量論。一味追求量，就容易出現一些問題。比如委外就有這樣的問題。”上述北京銀行資管人士坦言。

去年三季度，委外基金規模迅猛增長，但是風險也在逐漸積累。到了去年年底的債市調整，過于追求規模的委外也遭遇到較大的回撤。一些銀行甚至提前開始贖回。

“去年銀行基金猛發委外，一是為了沖量，形成了資金池;二是用了大量的攤余成本法。但這些問題都是回避不了的。”該北京銀行資管人士認為。

之后，監管進一步對委外施壓。今年3月17日，證監會向公募基金管理人和托管人下發機構監管通報，要求若新發行的基金單一投資者持有份額超過50%，應采用封閉式運作或定期開放運作，其中定期開放周期不得低于3個月;同時，單一持有份額超50%的新基金需采用發起式基金形式，并在基金合同、招募等文件中進行披露，不得向個人投資者公開發售。

業內人士指出，當基金份額持有人占比過于集中時，可能會因某單一基金份額持有人大額贖回而引發基金凈值劇烈波動的風險;若某單一基金份額持有人巨額贖回有可能引發基金的流動性風險，基金公司可能無法及時變現基金資產以應對基金份額持有人的贖回申請，持有人可能無法及時贖回持有的全部基金份額。

將開放式基金(非貨幣)中機構投資者占比在99%以上的作為“疑似”委外。Wind統計，2015年以后573只“疑似”委外基金成立。wind統計進一步顯示，2017年第二季度末合計“疑似”委外基金規模縮水約1100億，相比于一季度末下降11.4%。

此外，普益標準數據顯示，截至2017年三季度末，國有銀行、股份制銀行、城商行和農村金融機構理財資金委外比例分別為5.34%、3.56%、20.61%和38.03%。較去年三季度末銀行理財資金委外整體規模全線縮水。

“我們公司很多開拓的委外項目，都是存在合作意向，但是一直沒有落實。幾次我們去銀行拜訪，都是說準備工作在做，但是沒有到資金進錢的階段，總體看目前和銀行委外的合作是停滯的狀況。”北京一位資深債券基金經理也告訴第一財經。

11月17日，央行、銀監會、證監會、保監會、外匯局五部門聯合發布《關于規范金融機構資產管理業務的指導意見(征求意見稿)》(簡稱“《指導意見》”)?！吨笇б庖姟返暮诵膬热葜槐闶且?ldquo;破剛兌”。過去銀行通過滾動續發、資金池模式與負債匹配，從而可以做預期收益率產品，在不能如期兌付時還可以選擇發行機構代償。

今年四季度以來，一年期委外陸續贖回。在債市低迷、資管新規指導意見發行的情形下，委外下行或仍將繼續。

打擊“幫兇”

第一財經了解到，《指導意見》在凈值型管理、打破剛性兌付、流動性管理、集中度控制等方面制定了非常嚴格的規定。核心內容之一便是要“破剛兌”。過去銀行通過滾動續發、資金池模式與負債匹配，從而可以做預期收益率產品，在不能如期兌付時還可以選擇發行機構代償。

“在承諾保本保收益之下，過去不放委外投資者并不注重管理人的篩選，隨著剛性兌付的打破，實行凈值化管理，精選具有較強投資能力的管理人將成為委外投資決策的重中之重。”興業研究指出。

“一些銀行資管委托管理經驗豐富，加之自我主動管理能力尚可，這種情況的銀行資管傾向干預投資策略;反之，一些團隊人員較少、剛起步的銀行資管，便傾向于委外。”上述北京股份制銀行資管人士稱，這與團隊能力和時間均有關系。

“我們今年債券的委外主要做就是在5、6月。當時利率本身進入高位，加之信用利差進入高位，我們覺得到了投資的時候。最近我們就在停下來，觀察市場，控制委外投資。我們的邏輯是，如果債券可能要進入焦灼階段，就是不具備買點，寧可等待。按我們的投資邏輯，這段時間不適合投資，那么就暫時讓委外緩一下。”他也進一步稱。

10月初以來，債市連續大跌，短短一個多月的交易時間內，十年期國債收益率上行了35BP，一度突破4%的歷史高位。截至目前，十年期國債期貨T1712在過去的43個交易日下跌了2.62%。近10個交易日來，債市有所緩和，T1712上漲了1.07%。

如此的低迷行情，也不難理解銀行資管的上述態度。

“選基金是很難的一件事，不能簡單以過去幾年的業績好就能證明未來業績同樣出色。在指標體系里面，我有一些最基本的底線，比如會很看重回撤。還有盡管波動性可能不是很大，但收益太低，這也不符合銀行的要求。“上述股份行資管人士也表示。

《指導意見》規定“資產管理產品可以投資一層資產管理產品，但所投資的資產管理產品不得再投資其他資產管理產品(公募證券投資基金除外)”。

可見對委外并非一棍子打死，而且也傳來了好消息。上個月，中銀證券匯宇定期開放債基公告，該基金的成立規模高達150億元，且認購戶數僅有2戶，其中基金管理人運用固有資金認購1000萬元，其余150億元則來自單一機構，募集期僅有3天。這些特征顯示出其便是一只委外基金。

分析人士指出，監管打擊的是亂加杠桿和資金空轉，但規范化、高質量的委外是有助于委托方和受托方“雙贏”的。管理層針對的并不是委外模式本身，而是充當高杠桿和高風險“幫兇”的這類委外模式。隨著債市的此番調整配置價值更為凸顯，中長期看委外不會撤退，債市依舊是后續委外的重要投資渠道。

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