編者按：3月26日原油期貨正式上市之路越來越近了，在鮮花與掌聲背后，我們看到這個期貨的新生兒前路并非坦途。

　　我國的原油期貨市場是否會叫好而不叫座？是否會重蹈1993年原油期貨首次上市失敗的覆轍？

　　在祝福這個期貨市場新生兒的同時，也讓我們回顧一下，全球那些失敗了的原油期貨，所謂它山之石可以攻玉，及時吸取倒下的海外原油期貨交易所的經驗教訓更為重要。

　　請看新浪財經原油系列報道第二篇-《他山之石》

　　新浪財經訊

　　原油期貨即將上市，在系列報道的第一篇《以中國的名義！原油期貨重啟意欲何為？》中我們已經深刻的揭示了，原油期貨對中國經濟發展的重要性。

　　那么因為它重要，就能夠辦好嗎？答案自然是否定的，總覽原油定價權的轉移過程，我們就會知曉，原油期貨市場的形成并非一蹴而就。

　　概括來說，原油定價權的轉移，主要可分為三個階段：跨國石油公司定價（1900—1973年）、OPEC定價（1973—1986年）和期貨定價（1986年至今）。

　　第一階段，1900—1973年。大型國際石油公司代表其母國占據了原油定價的主導地位。利用其母國強大的軍事、經濟能力與產油國（或殖民地）簽訂了不平等的租讓協議，霸占了世界主要原油生產基地，基本處于自產自銷狀態。

　?。ㄑ由扉喿x：近期正在積極尋求上市的阿美石油公司就是其中的范例，阿美石油公司全稱為：阿拉伯-美國石油公司<Arabian American Oil Company>，該公司歷史上曾獨攬了沙特的石油資源，并租用了沙特2/3的國土和60%的海域?，F在雖然該公司以被沙特收歸國有，但其名稱并未改變。）

　　第二階段，擺脫殖民統治獨立起來的石油生產國，通過歐佩克組織（OPEC）利用集體減產、增產的措施，通過控制實際原油生產來影響原油價格。從1973年第四次中東戰爭開始，OPEC組織形成了事實上的卡爾特集團，不斷地控制油價，國際油價處于賣方市場。

　　不過，OPEC組織內部并不團結，減產協議幾乎未被認真履行。而隨著非OPEC產油國石油產量的崛起，全球石油市場從賣方市場轉向買方市場。

　　非OPEC國家拼命地出口石油，享受到了高價的好處，卻不愿意承擔責任。而給OPEC操縱油價致命一擊的就是兩伊戰爭，伊朗和伊拉克無限度的出口原油導致國際油價連創新低，最終迫使沙特主動放棄原油定價權，轉而遵循北海布倫特原油期貨的定價。

　　第三階段，為1986年至今。隨著電子計算機和通信技術的發展，全球原油現貨市場參與主體更加多元化，包括生產商、貿易商、出口商，甚至出現沒有下游配套設施的石油行業上游經營者。

　　多元化的發展使得原油期貨價格更加接近市場的真實供需狀況，從而成為了原油市場的基準價格。

　　其中最為成功的就是美國WTI原油期貨和Brent原油期貨，這兩種產品壟斷了全球95%的原油期貨交易。

　　美國的WTI原油占盡天時地利，由于使用美元結算原油價格，因此美國原油期貨天然代表了美元的強弱，因此廣受基金經理的喜愛。

　　而倫敦北海布倫特原油期貨從裝船單逐漸演化而來，由于該價格代表已經裝上油輪隨時可以運走的原油價格，因此受到了中東等原油出口國的喜愛。

　　時至今日美國WTI原油期貨成立已35年，在這35年間日本、新加坡、印度、阿聯酋曾先后推出過原油期貨，希望爭奪原油價格的話語權，但都未能形成有效的影響力。

　　那么這些原油期貨市場為什么失敗呢？這些國家的失敗對中國的原油期貨又有什么樣的借鑒意義？讓我們來逐一分解

　　日本（自我閹割型）

　　作為美國的小弟，日本政府真切的知道，石油美元是美國的核心利益之一，自己玩兒的太大了容易被懷疑“不忠”。所以日本原油期貨推出的一開始，就沒有爭取原油定價權的野心。

　　2001年，日本東京商品交易所（TOCOM）推出了中東原油期貨，交易所聲稱推出該品種主要是為方便日本國內原油企業規避風險。

　　為了避嫌，日本人主動自廢武功，沒有采用國際通用的“桶”作為交易單位，而是采用了“100千升”（314.5桶）這樣奇怪的合約單位，同時采用日元作為計價單位并且只能現金交割不能提實物。

　　由于合約設計的先天不足，連日本人自己對這個品種都沒有興趣。國際投資者也是一頭霧水，幾乎完全沒有參與。

　　由此可見，日本的原油期貨完全是為了規避自身風險而設計，加上21世紀初，日本剛經歷過“失去的十年”，日元和經濟活力都處于低迷期，2005年之后，TOCOM中東原油期貨成交量徘徊不前，活躍程度一再下降，經歷著不斷衰退。

　　日本的困境也顯示出了一個問題，石油美元是美國金融霸權最核心的利益，也是最不能容忍他人染指的領域。日本創立這個品種的同時投鼠忌器，無法施展拳腳，導致品種夭折。

　　而中國推出人民幣計價的原油期貨，事實上在動搖美元的國際地位，大型國際投資者可能不愿意面臨選邊站的窘境從而對中國的原油期貨保持觀望。   

　　新加坡（小身材，大夢想）

　　新加坡發展石化產業是立國根基，新加坡利用交通咽喉要地的便利，大力發展石化工業，大量中東的原油在這里轉運、冶煉，銷往需求龐大的東南亞和中國。

　　彈丸之地的新加坡城，煉油能力超140萬桶/日，在全球排第15位、亞太地區排第5位。圍繞的龐大的石油加工業衍生發展起來的油庫、金融業蓬勃發展，新加坡也是原油現貨交易的東南亞中心。

　　然而即便占據如此之地利，新加坡仍然沒能攻克原油期貨市場的難關。2002年，新加坡交易所（SGX）推出了中東迪拜原油期貨合約，力圖建立具有全球定價基準功能的期貨產品，但運行兩年后宣告停止。

　　新交所原油期貨失敗的原因是多方面的，在轉口貿易中新加坡提供的是服務，并不參與原油供求本身。如果將新加坡作為交割和避險地點，多數原油交易商尚未到達目的地，而保值功能卻需要提前結束。

　　新加坡的優勢是地處航運要地，輪船加油需求旺盛，并且石油精煉產業發達。針對自身特點，新交所調整思路，從原油期貨市場退出，轉而推廣燃料油和精煉油期貨，并取得了較大的成功。

　?。▓D注：新加坡將數個離島改造成了化工島，上圖為殼牌石油公司占據的新加坡武公島）

　?。▓D注：新加坡武公島 兩座小島連為一體，為殼牌石油公司煉油、倉儲基地。）

　　新加坡的經驗告訴我們，期貨品種和標的物的選擇，立足于本地區的需求最為重要，如果期貨標的物不適合，則無法避免實體企業缺失的窘境。

　　我國是石油進口國，應當更為主動地觀察我們的石油賣家想賣什么油，有什么油可以賣，并積極拓展現貨市場和其他衍生品市場。

　　印度（先天不足后填補  產業齊心活下來）

　　2005年2月，印度孟買大宗商品交易所（MCX）推出了迪拜酸性石油原油期貨，在亞洲是相對運行效果較好的期貨品種。

　　印度年進口原油2億噸，是世界第三大原油消費國，然而印度也曾經長期受到油價劇烈波動和中東產油國價格歧視的影響。

　　痛定思痛的印度政府決心推出自己的原油期貨品種，改品種使用印度盧比作為計價貨幣，采用實物交割和現金交割并存的交割方式。

　　為了給石油期貨開路，印度政府在2002年取消了石油價格管制，并且印度市場并不存在類似“三桶油”的壟斷公司。

　　印度政府與交易所也花費了巨大的精力，成功地說服了印度主要的石油巨頭參與國內原油期貨交易。

　　雖然印度原油期貨成功的實現了國內避險功能，但是在吸引海外投資者方面仍然乏力，遠沒有形成挑戰WTI和布倫特的影響力。分析數據表明，印度的原油期貨價格基本是跟隨歐美期貨市場而動，反向輸出的影響力較小。

　　這就是因為印度采用其本幣計價，并采取了嚴格的外匯管制，國際投資者一沒興趣，二沒辦法，印度的原油期貨也因此與國際隔離，影響不了國際油價。

　　印度的范例對中國的示范效應最為顯著，即便是解決了部分資本自由流動問題，如何吸引海外投資者入場仍然是一個重要的問題，值得主管部門和上期所深入思考。更何況使用人民幣計價，美元做保證金的模式存在隱憂。（系列第三篇將重點剖析此問題。）

　　印度人取得的局部經驗表明，只要中國國內的實體企業積極參與，那么中國的原油期貨短期內即便不能影響國際市場價格。也能夠給國內的企業提供一個良好的風險對沖平臺。

　　但是現在的問題就是，誰會在中國的市場中做對沖呢？

　　國內的“三桶油”旗下的煉油廠并沒有獨立的法人資格，很難直接參與到原油期貨中來。獨立煉廠的產量小，并且普遍存在害怕和“三桶油”做對手盤的心理。

　　生產企業更不必講，實際上除了大慶產的部分原油外，其他國內油田所產的原油質量，都不符合中質原油交割標準。

　　更進一步講，在一個封閉系統內部煉油企業似乎只要按照上級指示照單生產即可，為什么要費心竭力的參與到期貨套保市場中來的？

　　誰也沒法強制要求“三桶油”以及國有航空公司參與到期貨市場對沖中來，通過套?；怙L險應該是企業自發的行為。

　　期貨品種上市只需要一天，然而改變石油行業一批人的觀念，則可能要花上10年。

　　阿聯酋（輕歌曼舞好營生 我要去遛駱駝了）

　　2007年，阿聯酋迪拜商品交易所（DME）推出了阿曼原油期貨合約。阿聯酋石油產量豐富，開設原油期貨是有優勢，但是迪拜交易所是NYMEX（紐約商品交易所）參股的，跟美國WTI原油期貨本是一家。

　　NYMEX“幫助”設計了該原油合約的交易、交割、結算等全部流程。除了主力合約是阿曼原油實物交割的期貨合約外，其他11個合約都是與石油相關的金融型期貨合約，以美元現金結算，成了投機品種，并要求其結算會員必須是NYMEX的會員。

　　至此，DME被美國人徹底“搞黃”，成了NYMEX下的傀儡，失去自主性的期貨產品。 不過阿聯酋自身倒也無所謂，反正我是賣油國，在哪兒賣不是賣啊，能賣掉就成。

　　（圖注：你猜對了，我做個交易所就是玩兒票的。）

　　俄羅斯（油多氣多資源多 奈何統統不臨海）

　　俄羅斯為了更好地銷售自己的石油，也做了自己的原油交易所RTSSE，上市了URALS（烏拉爾）原油期貨合約，以美元計價用盧布結算。作為原油出口大國，俄羅斯意圖爭取國際市場的原油定價權。然而該品種并不成功，原因主要是首先俄羅斯的產油區并不臨海深處內陸，必須要使用管道運輸，而買家團體相對固定，比如中國更愿意使用長期供貨協議。

　　其次俄羅斯國內的金融局勢并不穩定，與西方國家的關系時好時壞，本幣盧布波動也較為劇烈，因此國際投資者很少愿意參與。最后，俄羅斯經濟結構較為單一，除了自然資源出口品種較少，投資者不愿意過多的持有俄羅斯盧布。（延伸閱讀：俄羅斯做原油期貨交易所與俄羅斯鋁業的復興經驗有關，蘇聯解體后俄羅斯企業由于長期缺乏市場觀念和競爭意識，完全不知道如何打開產品出口的局面。俄羅斯鋁業就是其中的代表之一，雖然產品過硬但是苦于沒有銷售渠道。這時候俄羅斯鋁業做了一個大膽的嘗試，將大量的鋁錠直接拉到交易所注冊成期貨倉單，賣出鋁期貨并要求交割。從而在完全沒有銷售渠道的情況下，生存了下來。實際上這也是俄羅斯資源出口部門較強大的原因之一，因為并不需要市場營銷，只要是有期貨交易的地方，拉過去注冊倉單并賣出即可。）

　　中國（我本將心向明月 奈何明月。。。）

　　沒錯，中國曾經上過原油期貨，中國在1993年推出了原油期貨合約，是亞洲最早推出原油期貨的國家。

　　但是因為相關法律及監管體系不夠完善，實際情況是套保的產業客戶幾乎一個沒有，投機參與熱情高漲，導致價格暴漲暴跌成為了盲目投機的標的，最終導致政府實行了行政干預，原油由國家統一定價，原油期貨也就隨之取消。

　　原油期貨第一次上市給我們帶來的教訓就是，市場不能缺少投機者，但絕不能全是投機者。交易所應該對投機行為進行約束。

　　所幸的是，在全面大數據的今天，交易所能夠對投資者進行穿透式監管，直接看到每個人的交易記錄。也可以通過大數據分析，發現那些“搗亂分子”。

　?。▓D注：盲目投機的信條）

       2004年，上海期貨交易所上市了燃料油期貨，燃料油期貨上市之后，一開始是符合預期的，交易比較頻繁，但是隨著期貨標的品種從發電用油轉為船用油，以及燃油稅的開征，燃料油期貨交易規模迅速萎縮。

　　燃油稅的實施導致下游企業用油成本猛增，改革前每噸燃料油稅費不到150元/噸，改革后猛增到稅費850元/噸以上。

　　直接的結果就是，企業發現不劃算，紛紛將燃料油裝置改裝為使用天然氣。此外因為“三桶油”旗下企業參與度不高，導致市場參與主體不足，燃料油期貨逐漸萎縮。

　　此次原油期貨上市前，充分吸取了燃料油的教訓，推出了保稅交割制度，從而避免了燃油稅問題的影響。

　　總結

　　總覽各國原油期貨失敗的例子可以發現，一個國際化期貨品種的成功與否，能否產生巨大影響力，取決于多方面的因素，產品設計是否有獨特的特點，是否能發揮期貨的基礎功能，是否能夠吸引足夠多國際投資者參與都是需要考量的方面。

　　•    相較于日本，此次中國原油期貨在產品設計上是貼近國際化的，此外背靠中國3000萬噸的戰略原油儲備，我們在實物交割方面存在明顯的優勢。

　　•    中國此次是鼓勵國際投資者參與的，并放開了人民幣結算，就是為了避免原油期貨只活躍在內盤，更多的目的則是輻射往外國發揮影響力。

　　此外中國上市原油期貨也面臨的諸多問題：

　　首先，原油期貨能否平穩運轉，涉及到多方利益的博弈，從發改委、三桶油、上期所、證監會、央行、外管局等等多方面參與其中，當出現問題的時候，誰能夠居中協調？誰能夠充當裁判的角色就是一個問題。上期所和證監會當然可以對個人投資者進行處罰，但如果違規操作的是“三桶油”時又當如何呢？

　    其次，相對于新加坡市場，中國雖然給予海外投資者較為寬松的參與條件，甚至多次表態：“對外國投資者沒有進行任何的額度或者規模的限制。”然而如何消除海外投資者的戒備心里，引入足夠多的海外投資者仍然是一大難題，海外投資者不足將會影響原油期貨市場能夠對外施加影響力。

　　 第三，相對于印度市場，中國市場國有企業特點更為明顯，一方面表現在各級企業領導更愿意按照指令生產，而不是自主的參與到期貨市場套保中來。另一方面，短期內市場缺少即熟悉原油供應又熟悉期貨市場的人才，導致上市初期企業套保需求較少，原油期貨面臨較好不叫座的風險。

　　即便如此，我們仍然對中國的原油期貨市場抱有信心，我們看到原油期貨的合約設計中已經有意避開了一些“雷區”，國內高層也從制度層面給予了諸多照顧。

　　他山之石可以攻玉

　　整體來看，中國原油期貨短期內目標不宜設立太高，定價權并非一朝一夕之功，所謂挑戰美元霸權也為時過早。

　　在看到了亞洲諸國為爭奪原油定價權而撞得頭破血流后，我們發現結合自身的能力，中國有潛力成功的做出自己的原油期貨品種。

　　但是在筆者看來，想要達成長期影響力這樣的目標，要想在歐美“壟斷”的原油期貨市場上站住腳，有六大矛盾必須要想辦法處理好，敬請期待原油期貨系列報道第三篇《論六大矛盾》。

本站部分文章來源于網絡，版權屬于原作者所有；如有轉載或引用文章/圖片涉及版權問題,請聯系我們處理!