2017年年末IPO審核的高壓態勢再度延續到2018年。新一屆發審委上任后2017年四季度IPO審核率已經降至59.09%，而在2018年伊始的前三周，審核通過率再度降至44.44%。

根據21世紀經濟報道記者統計，截至1月18日，已有27家擬IPO企業申請上會，但僅有12家通過。

“否決率這么高，對于我們來說項目越來越不好做了。”作為一家中小券商的保代，楊偉（化名）告訴記者，“每次審核結果都會關注，現在審核十分嚴格，以前可過的項目現在基本過不了。3000萬以下過會實在太難了，現在我們報材料的要求就是凈利潤3000萬以下不報。”

另一家券商投行人士則向記者表示，當前審核理念就是要規范信息披露、注重內控規范，做好這些自然就會通過發審會。“對具體的被否項目會作為參考和借鑒，但不會影響自己項目的進度，只要項目做踏實了應該沒問題。”該投行人士表示。

在今年初的27家上會企業中，未通過12家，2家暫緩表決，3家取消審核。通過對未通過企業原因分析可以看出，發審委審核的重點相對比較清晰，主要集中在持續盈利能力、關聯交易、財務真實性，尤其是對毛利率尤為關注。

“新一屆發審委對IPO的要求，包括企業規范性、持續經營能力等問題門檻都較之前高很多，更加嚴格，所以否決率很高。無論對于中介機構還是擬IPO的企業，都是很大的挑戰。”1月18日，東北證券研究總監付立春向記者表示。

低通過率時代

2018年，IPO審核依然保持著高壓態勢。根據Choice數據統計，截至1月18日，已有27家擬IPO企業申請上會，但僅有12家通過，通過率降至44.4%。“我們那個項目挺倒霉的，其實利潤還不錯，要是之前過會應該問題不大。”一位被否項目的中介機構人士向記者表示。

27家擬IPO企業中，未通過12家，2家暫緩表決，3家取消審核。事實上，相比之前，擬IPO企業暫緩表決和取消審核的數量明顯增多。例如，2017年全年取消審核的家數僅有7家，暫緩表決的企業數量也只有4家。

“取消審核就是覺得自己肯定過不了，或者提前打聽到小道消息主動扯撤下來。暫緩表決可能分歧比較大，或者有事項需要進一步核查。”南方一家中小券商投行人士向記者解釋。

從IPO上會節奏上看，發審委依然保持高效的審核速度，一周保證了兩次的上會節奏。2018年第一周上會數量6家，第二周8家，第三周13家；但通過率也是不斷走低。第一周通過率66.7%。第二周通過率37.5%。第三周通過率38.5%。

而IPO堰塞湖消除的效果已十分明顯。根據中國證監會最新披露，截至2018年1月11日，證監會受理首發企業487家。其中，已過會27家，未過會460家。未過會企業中正常待審企業455家，中止審查企業5家。IPO在審企業項目在高峰期的數量接近900家。業內人士認為，“即報即審”的發審節奏已經到來。

值得注意的是，在27家上會企業中，新三板企業就占據了7家。但過會結果卻比較慘烈。3家未通過，1家暫緩表決，1家取消審核。僅有兩家通過，通過率僅為28.6%。

而如此低的過會率或將對轉板企業造成影響。“被否率這么高，包括新三板在內的擬IPO企業預期也正在改變，在這樣高要求、高標準之下是否去排隊需要畫個問號。高要求、高標準會形成常態，對于理智的企業來說，如果達不到要求應果斷放棄排隊。”付立春認為。

付立春預計，接下來新三板企業轉板數量的增量數據會有所放緩。“我認為理智的新三板公司和中介機構都會做出一些擬IPO企業的暫緩決定，等比較規范、持續盈利能力比較穩健的時候再去報IPO。”付立春向21世紀經濟報道記者表示。

27家上會的企業涉及了23家中介機構。堪稱“贏家”的當屬廣發證券，不僅獨占3個項目位居數量首位，且3個項目均順利過會，過會率達到100%；比較悲催的為國金證券和中信證券，盡管分別占據兩個項目，但是過會率是0。國金證券、中信證券的兩個項目中均未通過一家、暫緩表決一家。

此外，未通過、取消審核、暫緩表決的保薦機構還包括招商證券、東吳證券、中信建投、海通證券、華創證券等11家券商。

“以后投行市場份額會更加向大券商聚集，因為畢竟他們的項目整體更加優質。”楊偉向21世紀經濟報道記者表示。

被否企業聚焦三大問題

通過對12家被否企業的原因分析可以發現，發審委關注的問題重點比較清晰，主要包括三大方面，可持續盈利、關聯交易、財務真實性，其中對異常的毛利率水平尤為關注。

首當其沖的為財務真實性。發審委對多家擬IPO企業均提出了相關問題。例如，發審委要求龍旗科技解釋營業收入持續增加而銷售費用、管理費用中的職工薪酬下降的原因以及解釋應收賬款余額大幅增加，供應商賠償金額逐期增大等原因。

要求龍巖卓越新能源解釋，2015年銷售費用、管理費用大幅減少，及2014年末對原材料計提大額存貨跌價準備的原因及合理性；要求天津立中集團解釋原始財務報表和申報財務報表存在差異；北京建工環境解釋2016年與2017年營業收入和凈利潤變化幅度大的原因等。

尤其值得注意的是，發審委對多家擬IPO企業的毛利率進行了較大關注，例如發審委對欣賀股份提出問題是，過季商品毛利率高于正常商品毛利率原因，直接提出是否存在對計提存貨跌價準備的商品銷售時點人為控制操縱利潤的情況；將部分過季存貨特價銷售給泉州萊利百貨有限公司，最終銷售客戶情況，銷售是否真實；綜合毛利率高于同行業可比公司的原因及合理性，對銷售費用，是否存在人為調節的情形。

此外，發審委要求天津立中集團說明毛利率高于同行業可比上市公司平均水平的具體原因、合理性和可持續性，成本費用是否真實、準確、完整；要求廣東天元實業集團解釋2014年-2016年發行人綜合毛利率總體呈上升趨勢，毛利率上升速度明顯高于行業平均水平的原因及合理性；要求廣州信聯智通、龍利得、龍巖卓越新能源解釋相關產品毛利率高于同行業可比公司或者毛利率大幅提高的原因及合理性。

第二，持續經營能力也是發審委最為關注的核心問題之一。發審委對龍旗科技提出的問題就包括，要求說明未來經營情況是否存在重大變化，持續盈利能力是否有不確定性。在對欣賀股份的提問中，也提出發行人營收和凈利潤報告期內持續大幅下滑，門店數量減少，要求發行人說明產品結構、經營環境等是否發生重大變化，是否對持續經營能力構成重大不利影響。

對廣州信聯智通、龍巖卓越新能源、天津李總集團、深圳雷杜生命科學、深圳時代裝飾等多家企業發審委均提出了有關持續盈利能力的問題，要求解釋有關情況是否影響持續盈利能力，是否對持續盈利能力產生重大不利影響，

有關利益輸送、關聯交易也是發審委關注的一大重點。例如，發審委要求龍旗科技解釋，小米公司成為發行人關聯方后與發行人的關聯交易逐年增長，二者交易是否存在利益輸送情況；要求深圳時代裝飾股份解釋隆泰建筑為發行人提供勞務供應的價格公允性，是否存在為發行人輸送利益情形。

要求龍利得說明向實際控制人及其關聯方大額無息拆借資金用作臨時周轉的情形。二者是否履行相應關聯交易審議程序，是否存在利益輸送情形，是否存在對關聯方的資金往來，是否具備獨立經營能力。

發審委對多家企業提出了關聯交易的問題。例如，發審委對深圳雷杜生命科學提出的問題是，解釋經銷商與發行人實際控制人、董監高及其關聯方等是否存在關聯關系，經銷商的最終銷售情況，是否存在利用經銷商輸送利益、虛增收入等情形；要求天津立中與關聯方解釋在業務、資產、技術、人員等方面是否與關聯方完全獨立；要求欣賀股份解釋，報告期經銷商、管理商、聯營商場等客戶是否與發行人存在關聯關系。

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